洗衣机慢行业飞出“小天鹅”

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2017-06-02 10:26来源于:家居时讯网


  在股票投资中,提到洗衣机行业,第一印象是传统、增长缓慢甚至负增长。但彼得·林奇曾提到,慢增长甚至零增长的行业同样也能出大牛股。洗衣机便是如此,慢行业却飞出一只牛股——小天鹅(000418,200418.SZ)。


  洗衣机行业在中国经过几十年发展:2002-2006年是该行业销量增速最快的5年,复合增速20%左右;2009-2010年国家推动家电下乡补贴计划,拉动行业年均增长20%以上;2011年至今行业增长放缓至个位数。然而小天鹅1997-2014年17年间股价却是零涨幅,区间最大跌幅近90%,且竟然出现在行业增速最快的2002-2005年,着实不可思议。但从洗衣机行业增速进一步放缓的2014年起,小天鹅却成为名副其实、业绩驱动的牛股,至2016年8月股价累计上涨375%。期间经历2015-2016年数次股灾,其股价却逆市持续刷新历史新高。


  洗衣机消费升级、利润回暖


  世纪之初洗衣机无疑是个高增长的行业,中国拥有巨大的增量空白市场,品牌混乱、价格大战,同时原材料钢铁等开始大幅上涨,企业盈利两头受挤,小天鹅2002年甚至亏损6亿元,随后几年其利润率一直徘徊在1%左右。


  此后洗衣机行业经过长达10年的竞争洗牌。2012年行业格局确立,海尔、小天鹅成为寡头,分别占有30%、20%的市场份额。从2013年起,洗衣机行业增长放缓,进入存量升级替换时期,竞争宽松。伴随智能家居到来,洗衣机开启消费升级,企业加紧产品创新,均价提升,行业利润率开始回升。


  同样重要的是,从2012年至今,洗衣机的原材料钢、铜、塑料价格先后进入下跌周期,其跌幅全部转化成净利润,行业利润率回暖,恢复到6%左右。这是小天鹅经营起飞的重要环境因素。


  该局面总结成一个公式:行业竞争宽松+产品升级换代+产品均价上升+原料价格下跌=毛利提升+盈利能力改善+利润增速快于收入。


  小天鹅历史悠久却命运坎坷


  从1978年中国第一台全自动洗衣机诞生至今30多年间,小天鹅一直深耕洗衣机领域,是能够同时生产滚筒、波轮和搅拌式全系列的全球第三大洗衣机制造商,综合竞争力较强。


  2001-2002年期间,洗衣机行业终端零售价格大幅下滑、原材料价格上涨,导致业内大部分公司亏损。期间,小天鹅受到“股票事件”影响,管理层受到牵连,一度导致生产经营出现8个月停滞,雪上加霜;由于管理层的混乱及其在投资股市上的违规操作,小天鹅接连亏损。


  2003-2007年期间,小天鹅先后被南京斯威特和无锡国联控股,由于大股东不重视及不善品牌经营,小天鹅市场份额由第一滑落至第三,期间净利和股价都大幅下滑;2006年斯威特占用小天鹅资金的情况曝光,无锡市国资委收回其对小天鹅的控股权,交给无锡国联打理。


  但即便在这种情况下,“小天鹅”这块专业洗衣机品牌一直屹立于市场,品牌美誉度依然较高。


  美的入主,小天鹅终见曙光


  2008年2月,美的电器以16.8亿元从无锡国联收购小天鹅24%股权。美的入主以来,即定位小天鹅“以洗为主、做大做强洗衣机主业”的发展战略。


  美的和小天鹅的整合并非一帆风顺,2008年底发生较大震荡,小天鹅原有的国企文化与美的差距很大,最后员工出走1000多人,美的花费6000万元成本买断工龄和解除协议。


  2008年美的开始渠道整合,将经销商变成销售公司,一是要求他们不单单做空调,也要做冰箱洗衣机,二是减少层级关系至两层。经销商及销售人员持股使得销售人员更有动力。渠道的变革为公司经营带来了巨大的变化:一方面进入美的渠道后,经销商的管理都是通过销售公司进行的,缩短渠道价值链,减少了各地营销中心所消耗的大量销售费用,体现在财务报表上则是费率的降低;另一方面,小天鹅在美的终端网点逐渐铺货,网点数量由原来的8000多个已增至2万个左右。而美的共有3万多个网点,小天鹅网点仍有非常大的拓展空间。


  小天鹅在为西门子和GE代工过程中积累了很强的滚筒洗衣机生产技术,但受限于产能规模以及渠道短板,国内市场表现不佳。美的入股后,小天鹅利用其销售渠道以及生产能力,洗衣机销量得到快速提升,品牌潜力逐步得到释放,市场份额迅速上升,稳居行业第二名。


  深度整合,小天鹅扶摇直上


  2012年起,美的集团开启战略转型,经营思路从规模转为利润导向,提升产品力和经营效率。作为美的集团事业部,小天鹅在2011年就已经与集团经营理念达成一致,即“产品力提升+提高效率”。小天鹅减少渠道管理层级,并且从销售公司中脱离,在全国各地成立33个管理中心,对公司原有渠道库存进行清理,影响了公司出货量,造成2012年收入下滑,但下半年开始企稳。


  2014年,小天鹅实验T+3订单模式,将接收用户订单、原料备货、工厂生产、发货销售四个周期(T),通过全产业链优势优化制造流程,升级制造设备和工艺,产供销联动进一步压缩供货周期,将每个周期压缩至3天甚至更短。这改变了家电行业大规模制造、压货和分销的传统模式,探索“以客户为导向,快速满足市场需求的产销模式。”调整成效显著,运营效率更高,市场响应速度更快。


  2014年6月初,为进一步提升美的和小天鹅的业务协同性,增强小天鹅洗衣机产业的核心竞争能力,美的集团对小天鹅A股及B股实施部分要约收购,进一步增强对小天鹅的控制权。最终,美的持有小天鹅52.7%的股权。


  美的一系列变革和增持,极大增强了市场对小天鹅的信心,就是从2014年6月起小天鹅股价开始加速启动,至今上涨300%以上。


  小天鹅腾飞启示录


  高增长的行业未必值得投资,等待行业经营环境转暖、格局初定、寡头出现往往是最佳投资时机。产业的运行规律决定了高增长的行业会吸引更多的新进者,每家都想抢一杯羹,却容易引发踩踏(价格战促销),各家扩产相争反使上游渔利(原材料涨价),行业陷入泥潭。前些年的光伏、风电、LED、团购等新兴行业皆是如此。而当行业经历群雄逐鹿、剩者为王时,增长虽然放缓,寡头公司却享受“内涵增长+抢占对手退出市场”双轮驱动,铸就出高质量的成长——这是小天鹅在2002-2005年行业高增长时却利润和股价大跌、而在2013-2016年行业放缓时利润和股价大幅上涨的原因之一。笔者2015年1月买入小天鹅B,市盈率仅8倍、股息率超5%。

 
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